Après une année 2010 marquée par des évolutions des marchés monétaires et obligataires demeurant généralement positives dans un contexte de reprise économique mondiale, l'année 2011 laisse présager trois scénarios, selon les analystes de la Banque des marchés d'Attijariwafa bank. Le premier prône une stabilité des taux.

Une hypothèse qui s'appuie sur certaines variables endogènes liées à l'environnement économique marocain. Il s'agit, d'après les analystes d'Attijariwafa bank, du projet de Loi de finance 2011 gardant pratiquement la même vision que son prédécesseur, avec un déficit budgétaire prévu à 3,5% du PIB. S'y ajoutent le comportement de l'institut d'émission qui devrait conserver le taux directeur inchangé à 3,25% durant l'année 2011 réconforté par des estimations d'inflation maintenues à 2%, ainsi que l'impact limité sur le déficit public en dépit de l'alourdissement du budget prévisionnel consacré à la Caisse de compensation (prix du baril du pétrole). Le deuxième scénario est haussier. Il trouve ses arguments, d'après le département Analyse et recherche d'Attijariwafa bank, dans plusieurs facteurs dont notamment le maintien du baril de pétrole au-dessus du seuil de 100 dollars. «Une telle situation prévaudrait des charges de compensation entre 40 et 45 MMDH. Cette configuration induirait une augmentation des levées nettes du Trésor de 10 à 15 MMDH supplémentaires par rapport aux 32 MMDH budgétisés précipitant les taux obligataires à la hausse», estiment-ils.

Un point conjugué au maintien des troubles géopolitiques actuels. «Cette situation a sensiblement affecté l'environnement pour une éventuelle nouvelle sortie à l'international par le Trésor. Par conséquent, le recours de l'argentier de l'Etat à l'endettement intérieur serait plus important impactant à la hausse les taux obligataires». Enfin, quelques arguments militent en faveur d'un scénario baissier.

Il s'agit, d'après la même source, d'un amoindrissement des retombées pour 2011, estimées à fin décembre 2010 à plus de 55 MMDH contre plus de 78 MMDH en 2010 qui laisse entrevoir plus d'aisance dans le refinancement de l'argentier de l'Etat.

Ensuite, il y a lieu de citer une possible bonification de l'acompte de l'impôt sur les sociétés pour le mois de mars, qui inciterait le Trésor à se détourner du marché primaire, ou du moins à devenir très peu actif sur ce compartiment du marché des capitaux. Enfin, une possible amélioration des réserves de change. En effet, l'appréciation des réserves de change suite aux opérations des investissements directs étrangers en cours ou encore l'amélioration des transferts des MRE et des recettes du tourisme pourrait aboutir à une réduction significative des tensions sur la liquidité. Cette situation pourrait provoquer une baisse des taux sur le marché monétaire ainsi que sur les maturités courtes. Par la suite, cette baisse du court terme se propagerait par effet de contagion à l'ensemble de la courbe des taux.

Pour mémoire, en 2010, le ralentissement des levées nettes a continué à gagner du terrain au cours du troisième et quatrième trimestre où les levées nettes du Trésor ont fait état de baisses significatives de 2 et 1 MMDH respectivement.

Les levées du Trésor sur le marché primaire ont été globalement marquées par une hausse des taux sur tous les segments. Cette hausse a varié entre 2 et 5 points pour les maturités courtes et moyennes, entre 64 pbs à 76 pbs pour les maturités longues. Quant à la courbe secondaire en 2010, elle a connu une légère hausse sur le segment court et moyen et une légère baisse sur le compartiment long terme.

Augmentation de la duration de la dette

Compte tenu du contexte macroéconomique et financier qui a prévalu en 2010, plusieurs facteurs ont influencé la politique de financement du Trésor au cours de cette année dont les principaux sont l'anticipation de la réalisation d'un déficit budgétaire plus important que celui de l'année 2009 ainsi qu'une stabilité des conditions de financement sur le marché monétaire autour du taux directeur de BAM grâce notamment aux interventions de la Banque centrale dans un contexte de creusement de la liquidité du système bancaire. Cependant, soucieux de faire augmenter la duration de sa dette, qui a atteint près de 4 ans au terme de 2009, le Trésor a renoué avec le financement à long terme. Dans ce contexte, le recours du Trésor au marché des adjudications a enregistré une évolution positive.

Les levées du Trésor ont augmenté de 39% pour s'établir à 101,1 MMDH contre 72,5 MMDH un an auparavant. Le taux de satisfaction des soumissions des investisseurs s'est établi à 18% contre 16% une année plus tôt.

Répartition des soumissions par maturité

Par segment de maturité, la demande des investisseurs demeure concentrée sur la tranche de maturité courte malgré le repli que sa part a accusé par rapport à 2009 en passant de 63 % à 49% du montant global soumissionné.

Quant aux maturités moyennes et longues, leur part a, par contre, progressé entre 2009 et 2010 passant de 35% à 43 % et de 2 % à 7% respectivement.